Spremann Finance

3. Auflage 2007
ISBN: 978-3-486-58284-0
Verlag: De Gruyter
Format: PDF
Kopierschutz: Adobe DRM (»Systemvoraussetzungen)

E-Book, Deutsch, 506 Seiten

Das Buch beinhaltet ebenso einige Portraits: Die didaktische Erfahrung lehrt, dass man sich wissenschaftliche Ergebnisse und Ansätze besser merken kann, wenn eine Assoziation zu jener Person bildlich konkret wird, der wir den betreffenden Denkansatz verdanken. In der Unternehmenspraxis verschmelzen Investitions- und Finanzierungsentscheidungen zunehmend. Auch die Wissenschaft hat sich unter dem Titel »Finance« diesem Thema zugewandt.

Dieses Buch gibt eindrucksvoll den aktuellen Status quo auf diesem jungen Wissensgebiet wieder. Es präsentiert leicht verständlich und didaktisch anspruchsvoll das Fachwissen und entwickelt genau die Methoden, die in der Finance heute zum Standard gehören.

Das Buch behandelt unter anderem die Themen Rendite, Risiko und Wert. Es geht ferner auf die Unternehmensbewertung ein. Daneben wird auch die Finanzmarktforschung unter die Lupe genommen und das Asset Pricing behandelt.

Das Lehrbuch wendet sich gleichermaßen an Studierende der Betriebs- wie der Volkswirtschaftslehre.

Der Autor

Prof. Dr. Klaus Spremann ist Direktor am Schweizerischen Institut für Banken und Finanzen (seit 1990). Er studierte Mathematik an der TU München: 1972 Dipl.-Math., 1973 Promotion zum Dr.rer.nat., Habilitation 1975 an der wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät der Universität Karlsruhe. Von 1977-90 war SPREMANN Professor für Wirtschaftswissenschaften im Studiengang Wirtschaftsmathematik an der Universität Ulm. Gastprofessuren an der University of British Columbia in Vancouver B.C. (1982), der National Taiwan University in Taipeh (1987), der Universität Innsbruck (2004). Zwei Jahre (1993-94) HongkongBank Professor of International Finance an der University of Hong Kong.

Autoren/Hrsg.

Spremann, Klaus

Inhaltsverzeichnis

1;Inhaltsverzeichnis;8
2;1. Prolog;12
2.1;1.1 Zum Gegenstand des Buches;12
2.2;1.2 Und was ich noch sagen wollte …;20
3;2. Investition und Rendite;22
3.1;2.1 Investitionsrechnung;22
3.1.1;2.1.1 Zahlungsreihe;22
3.1.2;2.1.2 Proportionalität;24
3.1.3;2.1.3 Wertadditivität;26
3.1.4;2.1.4 Kapitalwert;28
3.1.5;2.1.5 Unendliche Reihe von Zahlungen;29
3.2;2.2 Stetige Zeit;38
3.2.1;2.2.1 Unterjährige Renditen;38
3.2.2;2.2.2 Logarithmenrechnung;40
3.2.3;2.2.3 Stetige Rendite;41
3.2.4;2.2.4 Unsichere Renditen;43
3.2.5;2.2.5 Die Sheppardsche Korrektur;45
3.3;2.3 Ergänzungen und Fragen;47
4;3. Finanzierung;50
4.1;3.1 Finanzierung;50
4.1.1;3.1.1 Finanzierung als Verkauf von Rechten;50
4.1.2;3.1.2 Eigen- und Fremdkapital;52
4.1.3;3.1.3 Finanzierung — zwei Vorentscheidungen;55
4.1.4;3.1.4 Die Finanzierung als Vorgehen;57
4.1.5;3.1.5 Die Unternehmung als Pool;60
4.1.6;3.1.6 Finanzierung als Zahlungsreihe;62
4.2;3.2 Kenngrößen;64
4.2.1;3.2.1 Vom Umsatz zum Cashflow;64
4.2.2;3.2.2 Verwendung des Cashflows;67
4.2.3;3.2.3 Gewinn;69
4.2.4;3.2.4 EBIT und EBITDA;72
4.2.5;3.2.5 Finanzplanung — realistische Annahmen;75
4.2.6;3.2.6 Kennzahlen;77
4.3;3.3 Ergänzungen und Fragen;81
4.3.1;3.3.1 Ergänzung: Securitization;81
4.3.2;3.3.2 Indirekte Bestimmung des Cashflows;83
4.3.3;3.3.3 Ergänzung: CAPEX;84
4.3.4;3.3.4 Zusammenfassung;85
4.3.5;3.3.5 Fragen und Aufgaben;86
4.3.6;3.3.6 Antworten und Lösungen;87
5;4. Capital-Budgeting;88
5.1;4.1 … ohne Kapitalmarkt;88
5.1.1;4.1.1 Annahmen zur Vereinfachung;88
5.1.2;4.1.2 Formalisierung;90
5.1.3;4.1.3 Heterogenität;92
5.1.4;4.1.4 Lösung nach DEAN;94
5.1.5;4.1.5 Eine zweite Formulierung;97
5.2;4.2 … mit Kapitalmarkt;100
5.2.1;4.2.1 Capital-Budgeting nach FISHER;100
5.2.2;4.2.2 Formale Begründung der vier Punkte;102
5.2.3;4.2.3 Ein einfaches Zahlenbeispiel;105
5.2.4;4.2.4 Grafische Darstellung;108
5.3;4.3 Von der klassischen zur neoklassischen Finance;112
5.3.1;4.3.1 Zwischenfazit;112
5.3.2;4.3.2 FISHER als Wegbereiter der neoklassischen Finance;113
5.4;4.4 Ergänzungen und Fragen;115
5.4.1;4.4.1 Zusammenfassung;115
5.4.2;4.4.2 Fragen und Aufgaben;116
5.4.3;4.4.3 Antworten und Lösungen;117
6;5. MODIGLIANI und MILLER;118
6.1;5.1 DDM und Transversalität;118
6.1.1;5.1.1 Der perfekte (große) Kapitalmarkt;118
6.1.2;5.1.2 Unternehmenswert;121
6.1.3;5.1.3 Dividend Discount Model;123
6.1.4;5.1.4 Kommentar;125
6.1.5;5.1.5 Transversalität;127
6.1.6;5.1.6 Betriebsvermögen und Finanzanlagen;129
6.1.7;5.1.7 Perlen und Lasten;131
6.2;5.2 GGM und MM;132
6.2.1;5.2.1 Das Gordonsche Wachstumsmodell;132
6.2.2;5.2.2 Die Summe von DYD und Wachstumsrate;135
6.2.3;5.2.3 Irrelevanz der Dividendenpolitik;138
6.3;5.3 Ergänzungen und Fragen;143
6.3.1;5.3.1 Wert und Preis;143
6.3.2;5.3.2 Ein Paradoxon: Wer wenig erwartet, bekommt viel;146
6.3.3;5.3.3 Substanzwert und Ertragswert in der Rückblende;147
6.3.4;5.3.4 Zusammenfassung;149
6.3.5;5.3.5 Fragen und Aufgaben;150
6.3.6;5.3.6 Lösungen und Antworten;152
7;6. Unternehmensbewertung;154
7.1;6.1 Ertragsbewertung;154
7.1.1;6.1.1 Die große praktische Bedeutung von MM;154
7.1.2;6.1.2 Warum sind fiktive Ausschüttungen nützlicher?;157
7.1.3;6.1.3 Ertragsbewertung;159
7.1.4;6.1.4 Zur Schätzung des organischen Wachstums;162
7.2;6.2 Discounted Cash Flow;164
7.2.1;6.2.1 Cashflows als fiktive Ausschüttungen;164
7.2.2;6.2.2 Freie Cashflows;166
7.2.3;6.2.3 DCF-Formel;168
7.2.4;6.2.4 Budgetierte Investitionen;170
7.2.5;6.2.5 Drei Fallstricke;173
7.2.6;6.2.6 Wie es 1980 zum Shareholder-Value-Ansatz kam;173
7.3;6.3 Bewertungspraxis;177
7.3.1;6.3.1 Fünf Punkte und ihre praktische Umsetzung;177
7.3.2;6.3.2 Objektiver Wert versus subjektiver Entscheidungswert;179
7.3.3;6.3.3 Der Wirtschaftsprüfer als Berater;182
7.3.4;6.3.4 Verhandlungsgespräche;185
7.4;6.4 Ergänzungen und Fragen;188
7.4.1;6.4.1 Multiplikatorenansätze;188
7.4.2;6.4.2 Residual Income Valuation Model (RIM);190
7.4.3;6.4.3 Tobin’s Q;192
7.4.4;6.4.4 Zusammenfassung;193
7.4.5;6.4.5 Fragen und Aufgaben;194
7.4.6;6.4.6 Lösungen;195
8;7. Risikoprämie;196
8.1;7.1 Diskontierung;196
8.1.1;7.1.1 Rekapitulation;196
8.1.2;7.1.2 Risikoabschlag im Zähler oder Risikoprämie im Nenner;199
8.1.3;7.1.3 Zur Äquivalenz von Abschlag und Zuschlag;202
8.1.4;7.1.4 Repetition: Erwartungswert und Varianz;203
8.1.5;7.1.5 Repetition: Normalverteilung;206
8.2;7.2 Marktrendite;211
8.2.1;7.2.1 Das Urnenmodell „iid“;211
8.2.2;7.2.2 EMH und Stationarität;213
8.2.3;7.2.3 Stichproben;216
8.2.4;7.2.4 Random-Walk — logarithmische Skala;220
8.2.5;7.2.5 Random Walk — Parameter;222
8.3;7.3 Capital Asset Pricing Model;224
8.3.1;7.3.1 Das Einfaktor-Modell;224
8.3.2;7.3.2 Das CAPM;227
8.3.3;7.3.3 Beta;229
8.3.4;7.3.4 Was heißt, das CAPM anzuwenden?;232
8.4;7.4 Ergänzungen und Fragen;237
9;8. Portfoliotheorie;242
9.1;8.1 Effiziente Portfolios — MARKOWITZ;243
9.1.1;8.1.1 Beschreibung der Entscheidungssituation;243
9.1.2;8.1.2 Das Risk-Return-Diagramm;246
9.1.3;8.1.3 Die Markowitzsche Effizienzkurve;249
9.1.4;8.1.4 Das Minimum-Varianz-Portfolio;251
9.1.5;8.1.5 Berechnung der effizienten Portfolios;252
9.2;8.2 Kapitalmarktlinie — TOBIN;261
9.2.1;8.2.1 Die Kapitalmarktlinie;261
9.2.2;8.2.2 Tobin-Separation;264
9.2.3;8.2.3 Die nutzenmaximale Asset-Allokation auf der Kapitalmarktlinie;265
9.2.4;8.2.4 Ermittlung des Marktportfolios: Kapitalisierungs-Methode;267
9.2.5;8.2.5 Ermittlung des Marktportfolios — Optimizer;270
9.2.6;8.2.6 Zur Lösung im Fall n = 2;273
9.3;8.3 Ergänzungen und Fragen;275
10;9. Hedging;278
10.1;9.1 Terminkontrakte;278
10.1.1;9.1.1 Preisunsicherheit und Termingeschäfte;278
10.1.2;9.1.2 Was der Terminmarkt leistet;280
10.1.3;9.1.3 Backwardation und Contango;283
10.1.4;9.1.4 Formel für den Terminkurs;286
10.1.5;9.1.5 Ergänzung: Futures;291
10.2;9.2 Hedging;292
10.2.1;9.2.1 Das Payoff-Diagramm;292
10.2.2;9.2.2 Absicherung;294
10.2.3;9.2.3 Die gedeckte Zinsparität;296
10.2.4;9.2.4 Minimale Varianz;298
10.2.5;9.2.5 Normal-Hedge, Reversed-Hedge und Texas-Hedge;300
10.2.6;9.2.6 Sollte eine Unternehmung überhaupt hedgen?;301
10.2.7;9.2.7 Arten der Risikobewältigung;304
10.3;9.3 Ergänzungen und Fragen;305
11;10. Optionen;310
11.1;10.1 Finanzoptionen;310
11.1.1;10.1.1 Calls und Puts;310
11.1.2;10.1.2 Payoff-Diagramm;312
11.1.3;10.1.3 Strategien mit Kaufsoptionen;315
11.1.4;10.1.4 Strategien mit Verkaufsoptionen;316
11.1.5;10.1.5 Wert, Prämie und Aufgeld;318
11.2;10.2 Optionsbewertung;319
11.2.1;10.2.1 Black-Scholes-Formel;319
11.2.2;10.2.2 Einflussfaktoren;326
11.2.3;10.2.3 Greek Letters;328
11.2.4;10.2.4 Put-Call-Parität;329
11.3;10.3 Ergänzungen und Fragen;333
12;11. Arbitrage;342
12.1;11.1 Risikoneutrale Wahrscheinlichkeiten;342
12.1.1;11.1.1 Zwei Bewertungsansätze;342
12.1.2;11.1.2 Beschreibung der Call-Option;345
12.1.3;11.1.3 Replikation;346
12.1.4;11.1.4 Replikation einer Put-Option;348
12.1.5;11.1.5 Zustandspreise;349
12.1.6;11.1.6 Pseudowahrscheinlichkeiten — primaler Rechenweg;350
12.1.7;11.1.7 Dualer Rechenweg;354
12.2;11.2 Binomial-Modell;356
12.2.1;11.2.1 Warum mehr als zwei Zustände?;356
12.2.2;11.2.2 Rückwärtsrechnung;359
12.2.3;11.2.3 Ein weiteres Beispiel;363
12.2.4;11.2.4 Zur Kalibrierung des Binomial-Modells;367
12.2.5;11.2.5 Die allgemeinen Pseudowahrscheinlichkeiten;370
12.3;11.3 Arbitrage Pricing Theory;373
12.3.1;11.3.1 Die grundlegende Idee;373
12.3.2;11.3.2 Arbitrage;376
12.3.3;11.3.3 Bestimmung der APT-Prämien;378
12.4;11.4 Ergänzungen und Fragen;380
13;12. Corporate Finance — Steuern;384
13.1;12.1 Ein neues Paradigma;384
13.1.1;12.1.1 Fremdkapital als Thema;384
13.1.2;12.1.2 Interessenskonflikte;387
13.1.3;12.1.3 Kapitalstruktur;389
13.1.4;12.1.4 Equity-Value und Entity-Value;391
13.2;12.2 Keine Besteuerung;394
13.2.1;12.2.1 Zahlungsüberschüsse und WACC;394
13.2.2;12.2.2 Leverage;396
13.2.3;12.2.3 Nochmals MODIGLIANI und MILLER — keine Besteuerung;399
13.3;12.3 Unternehmenswert bei Steuern;401
13.3.1;12.3.1 Zahlungsüberschüsse bei nicht-finanzierungsneutralen Steuern;401
13.3.2;12.3.2 MILES und EZZELL;404
13.4;12.4 Ergänzungen und Fragen;409
14;13. Corporate Finance — Kreditrisiko;414
14.1;13.1 Kreditrisiko;414
14.1.1;13.1.1 Merton-Modell;414
14.1.2;13.1.2 KMV-Modell;420
14.2;13.2 Interessenskonflikte;425
14.2.1;13.2.1 Asymmetrische Information;425
14.2.2;13.2.2 Hackordnung der Finanzierung;426
14.2.3;13.2.3 Prinzipal-Agenten-Beziehung;428
14.2.4;13.2.4 Credit-Covenants;430
14.2.5;13.2.5 Gläubigerschutz;432
14.2.6;13.2.6 Nochmals die Kapitalstruktur;434
14.3;13.3 Ergänzungen und Fragen;435
15;14. Empirische Finance — Tests;438
15.1;14.1 Empirische Forschung;438
15.1.1;14.1.1 Welche Konstellation die Empirische Finance begünstigt;438
15.1.2;14.1.2 Wissenschaftstheorie;441
15.1.3;14.1.3 Wirkungszusammenhänge und Kausalität;444
15.2;14.2 Tests zur EMH;447
15.2.1;14.2.1 Welche Annahme testen?;447
15.2.2;14.2.2 Serielle Korrelation — COWLES und JONES;449
15.2.3;14.2.3 EMH: Welche Informationen sind in den Kursen enthalten?;452
15.2.4;14.2.4 Tests der EMH;455
15.2.5;14.2.5 Gibt es auch nicht-effiziente Märkte?;459
15.2.6;14.2.6 Verbundhypothese;460
15.2.7;14.2.7 Die weitere Forschung zur Informationseffizienz;462
15.3;14.3 Empirische Tests des CAPM;466
15.3.1;14.3.1 Warum das CAPM testen?;466
15.3.2;14.3.2 Anomalien und weitere Faktoren;469
15.3.3;14.3.3 Zwischenfazit;471
15.3.4;14.3.4 FAMA und FRENCH 1992;473
15.4;14.4 Ergänzungen und Fragen;475
16;15. Empirische Finance — Faktormodelle;478
16.1;15.1 CHEN, ROLL und ROSS 1986;478
16.1.1;15.1.1 Erweiterungen des Einfaktor-Modells;478
16.1.2;15.1.2 Das Modell CRR86;481
16.2;15.2 FAMA und FRENCH 1993 bis 1998;486
16.2.1;15.2.1 Das Dreifaktor-Modell FF93-98;486
16.2.2;15.2.2 FF93-98 — Ergebnisse;490
16.2.3;15.2.3 Renditetreppe;491
16.2.4;15.2.4 Faktoren oder Risiken?;493
16.2.5;15.2.5 Covariance To Business Activity;496
16.3;15.3 Ergänzungen und Fragen;498
17;16. Verzeichnis;500

Leseproben

7. Risikoprämie (S. 185-186)

Es wird höchste Zeit, die Rendite näher zu bestimmen, mit der diskontiert wird. Wes handelt sich dabei um die Rendite, die bei vergleichbaren Risiken erwartet werden kann. Diese Renditeerwartung wird mit dem Capital Asset Pricing Model (CAPM) bestimmt. Das CAPM erlaubt es, die mit dem Aktienindex verbundene Renditeerwartung — sie wird aufgrund historischer Renditen geschätzt — in die Renditeerwartung einer einzelnen Investition umzurechnen. Die Schlüsselgröße bei der Umrechnung ist die Relation, in der das nicht diversifizierbare Risiko der betrachteten Investition oder Unternehmung zum Risiko des Indexes steht. Diese Relation ist das Beta.

7.1 Diskontierung ...................................................................................... 185
7.2 Marktrendite ........................................................................................ 200
7.3 Capital Asset Pricing Model ................................................................ 213
7.4 Ergänzungen und Fragen.................................................................... 225

7.1 Diskontierung

Lernziele: 1. Diskontierung mit der Risikoprämienmethode. 2. Repetition von Erwartungswert, Varianz und Normalverteilung.

7.1.1 Rekapitulation

Wir rufen kurz das Vorgehen der beiden letzten Kapitel in Erinnerung. - Der Wert eines Objekts ist gleich dem Preis, den es in einem gut funktionierenden Markt hat. Der Wert einer Investition oder Unternehmung wird in der Finance daher als Preis verstanden, den sie in einem perfekten Kapitalmarkt hat.

- Der perfekte Kapitalmarkt ist ein idealisiertes Modell der wirklichen Finanzmärkte und Börsen. Zur Erinnerung vier Eigenschaften: 1. Es gibt keine Transaktionskosten. 2. Jedermann hat einen vollständigen Überblick. 3. Alle gehandelten Objekte — das sind Ansprüche auf zukünftige Zahlungen — haben Preise, die der Grundlogik eines ideal funktionierenden Marktes genügen: Proportionalität und Wertadditivität sind erfüllt.

- Nach dem Dividend Discount Model DDM ist (bei Transversalität) der Wert einer Unternehmung oder einer Beteiligung gleich der Summe der Barwerte der prognostizierten Rückflüsse. Grundlage für die Prognose der Rückflüsse ist die allgemeine Sicht im Markt (materielle Korrektheit), nicht aber eine davon abweichende Einzelmeinung.

- MODIGLIANI und MILLER argumentieren, dass im perfekten Kapitalmarkt die Dividendenpolitik keinen Einfluss auf den Wert hat. Deshalb kann die Bewertung einer Unternehmung anhand der tatsächlichen oder, genauso gut, einer fiktiven Reihe von Ausschüttungen an die Anteilseigner erfolgen. Wird die Bewertung anhand einer fiktiven Ausschüttungsreihe vorgenommen, dann muss auf Konsistenz der Planung geachtet werden: Schüttet die Unternehmung in der Modellbetrachtung, die für die Bewertung vorgenommen wird, mehr Gelder aus, dann wächst sie langsamer. Schüttet sie im „Sandkastenspiel" weniger aus, dann wächst sie schneller.